El BCRA lanza la segunda etapa del Bopreal: en qué consiste

Luego de un magro inicio para una de sus principales apuestas en distintos frentes, el equipo económico celebró el jueves pasado el incremento en la demanda del Bopreal, el bono para importadores con deudas comerciales previas al 12 de diciembre, que se suscribe con pesos, pero es pagadero en dólares. Este martes y miércoles, el Banco Central realizará la sexta colocación, en la cual apunta a agotar los u$s5.000 M pautados para la primera serie de este título.

A partir de entonces, lanzará la segunda etapa: casi de inmediato, comenzará a licitar las series 2 y 3, que tendrán características diferenciadas. Si bien ofrecen plazos más cortos de cancelación para las empresas (urgidas de volver a acceder a insumos para producir) que las suscriban, no contarán con beneficios fiscales ni de acceso al dólar oficial similares a los de la primera serie que vencen este 31. El BCRA ratificó que no se renovarán ni se lanzarán nuevos “endulzantes”. ¿A qué firmas apuesta el Gobierno ahora? Con la sombra de la dolarización, ¿qué riesgos señalan los analistas?

El jueves pasado, en la quinta colocación de Bopreal, la entidad que preside Santiago Bausili adjudicó u$s2.454 M a 690 empresas, lo que implicó el mayor monto y la mayor participación hasta el momento. Ocurrió luego de cuatro semanas de escaso apetito por parte de los importadores ante la reticencia de sus proveedores a aceptar el bono y a una ecuación financiera que no terminaba de convencer. ¿Qué ocurrió? La ampliación de la brecha cambiaria hasta la zona del 60% y la aparición de demanda del Bopreal en el mercado secundario dejó un tipo de cambio implícito más atractivo: en Adcap calcularon que las empresas empezaron a acceder a la posibilidad de cancelar sus deudas comerciales con un dólar de entre $1.220 y $1.260 contra los $1.300 a los que operó hasta el miércoles el contado con liquidación (CCL), que era la vía más elegida por las compañías para regularizar la situación con sus proveedores. Esto decantó en un retroceso del CCL el viernes hasta los $1.231 (brecha del 49,5%).

“La mejora en la cotización del Bopreal serie 1 hasta casi los u$s69 de la mano de un mercado secundario más profundo y la continuidad de la suba de la deuda soberana argentina siguieron catalizando mayor interés por parte de los importadores”, analizaron en Delphos Investment.

Bopreal y dólar: la estrategia del BCRA para la segunda etapa

Con la sexta licitación, el BCRA buscará agotar el remanente de u$s904 M y espera alcanzar los u$s5.000 M pautados para la serie 1, que tiene una duración de casi cuatro años. Para alcanzarlo, la entidad apeló a un conjunto de beneficios o endulzantes que luego debió ampliar ante la escasa demanda de las primeras licitaciones. Entre ellos, exención del pago de impuesto País, aplicación al pago de obligaciones tributarias, rescate anticipado y acceso excepcional al dólar oficial por hasta un porcentaje de lo suscripto.

Pero eso cambiará. Los endulzantes vencen el 31 de enero y, según ratificaron altas fuentes del BCRA luego del resultado de la quinta subasta, la decisión es no renovarlos ni tampoco está previsto implementar nuevos beneficios. Esto quiere decir que no estarán disponibles para las empresas que suscriban las series 2 y 3. “Sobre todo porque ya son series más cortas”, argumentó la fuente. Consideran que, completada la primera etapa con la serie de mayor duración, la demanda fluirá hacia las otras alternativas.

La segunda y tercera series comenzarán a licitarse en los primeros días de febrero. Aún no está definida la fecha. Una posibilidad es que sea esta misma semana, entre el jueves y el viernes. Según supo este medio, no es lo más probable. Podría quedar para la semana entrante. De la serie 2 se colocará hasta un monto total de u$s2.000 M. Es la más corta (vence en junio de 2025), se amortiza en doce cuotas mensuales desde julio de 2024 y no paga intereses. Con tope de emisión de u$s3.000 M, la serie 3 vence en mayo de 2026, amortiza en tres cuotas trimestrales desde noviembre de 2025 y paga una tasa en dólares del 3% anual.

Tras la marcha atrás del Gobierno con el paquete fiscal que había enviado al Congreso (aunque asegura que redoblará el ajuste del gasto para sostener el objetivo del déficit financiero 0%), para el equipo económico es clave la señal que pueda enviar al mercado con el Bopreal. Es que este bono es la herramienta con la que busca dar una salida al abultado stock de deuda comercial al tiempo que la utiliza para aspirar pesos de la economía. Así, apunta a ponerles un techo a los dólares paralelos y allanar el terreno para levantar el cepo cambiario y, según distintas voces, también para dolarizar.

Las grandes empresas, las apuntadas por el BCRA

En ese sentido, tras la última licitación, el BCRA y la Secretaría de Comercio anunciaron que se habilitará el acceso al mercado de cambios oficial a unas 10.000 mipymes con deudas declaradas por hasta u$s500.000 (el 80% del total) para que puedan cancelar la totalidad de sus compromisos con el exterior en los próximos tres meses. A partir del 10 de febrero podrán acceder por hasta u$s50.000, a partir del 10 de marzo por un adicional de u$s100.000 y a partir del 10 de abril por el remanente. Según señaló el ministro de Economía, Luis Caputo, esto le implicará al BCRA destinar unos u$s1.200 M de las reservas.

Esto representa apenas el 2,8% del stock total de deuda neta de los importadores registrados en el padrón elaborado por la Secretaría de Comercio y la Afip. Los u$s42.600 M finalmente relevados implican un volumen total que es u$s15.200 M inferior a lo estimado inicialmente por el BCRA. Si se incluye lo ya canalizado a través de la serie 1 del Bopreal (u$s4.096 M), aún queda por despejar cerca del 88%.

En febrero, el Central apunta a colocar otros u$s5.000 M entre las series 2 y 3. Para intentar lograrlo, el equipo económico buscará seducir a grandes compañías para que ingresen en las próximas subastas, tal como hizo en enero con empresas estadounidenses y firmas automotrices. A pesar de que en la serie 2 tendrán prioridad las pymes con deudas comerciales superiores s u$s500.000, el resultado dependerá de las grandes. Así lo explicó una fuente oficial con directa injerencia en su implementación: “El 80% de las pymes logran acceso directo a partir de febrero. Con lo cual, si las Series 2 y 3 reaccionan con alguien, es de esperar que incluya a más empresas por fuera de la categoría pyme”.

Lo cierto es que, para las pymes, el Bopreal resultó una herramienta compleja y hubo dificultades para que sus proveedores del exterior las aceptaran.

Dudas sobre la estrategia post-verano

En principio, en el mercado prima la idea de que la serie 1 se completará esta semana sin grandes dificultades. Quedará por ver qué actitud toman las empresas con las nuevas series. Con todo, si el BCRA logra completar los u$s10.000 M previstos entre enero y febrero (sumados a los u$s1.200 M a los que accederán las pymes), aún quedarán u$s31.400 M de deuda comercial pendiente de resolución. Sin embargo, desde el Central aseguran que la carga habitual de deuda comercial por importaciones oscila en torno a los u$s29.000 M (promedio para 2017-2021, previo al momento de mayor incremento del stock producto de las restricciones cambiarias).

En ese escenario, los funcionarios consultados afirman que aún no está resuelta la estrategia para cuando se agoten las tres series de Bopreal. Es decir, si habrá más colocaciones de estos bonos (series nuevas o reaperturas) o si habrá una flexibilización directa del cepo a partir del inicio de la cosecha gruesa (más cerca de abril). “Lo veremos cuando lleguemos ahí. Estos son momentos de transición de régimen”, dijo una de las fuentes.

Dolarización y BOPREAL

En relación a la transición de régimen, hay voces que señalan a la herramienta del Bopreal como un primer paso hacia el objetivo de dolarización de la economía. La dolarización fue la principal bandera de campaña de Milei y este viernes fue ratificada como horizonte por Caputo. Las palabras del ministro llegaron luego de que el Presidente dijera en una entrevista con la periodista colombiana Patricia Janiot que está “a muy poco de dolarizar”, aunque señaló que para llegar hacerlo es necesario "limpiar" antes todos los pasivos remunerados del Banco Central.

Quien alertó sobre el rol del Bopreal en esta estrategia del Gobierno fue el exministro de Economía Martín Guzmán. Semanas atrás, en Radio Con Vos planteó que "este Gobierno ya ha comenzado la dolarización" y lo vinculó a la emisión del bono para importadores: "Es un conjunto de operaciones para convertir el pasivo remunerado del Banco Central en pesos en un pasivo en dólares".

Ramiro Tosi, exsubsecretario de Financiamiento y actual director de la consultora Suramericana Visión (fundada por Guzmán), lo argumentó así: “Al ‘dolarizar’ una parte no menor de los pasivos remunerados del BCRA (Pases, antes Leliq) disminuye el valor del tipo de cambio ‘de equilibrio o conversión’ para pensar hacia adelante una dolarización de la economía”.

Para Guzmán, "si uno quisiera quebrar el Banco Central, tiene que hacer lo que se está haciendo”. “Nunca el Banco Central emitió deuda en dólares, porque no emite dólares. Sus pasivos están en la moneda que emite. Puede tener efectos inflacionarios, pero no quiebra. Ahora, por primera vez, tenemos deuda del Banco Central en dólares. ¿Qué pasa si mañana no tiene los dólares para pagar la deuda? Es una situación novedosa en la Argentina. Y no hay ningún país serio que dolarice”, sostuvo.

La advertencia de Guzmán (y de un sinfín de economistas) sobre los riesgos de un proceso de dolarización tiene como uno de sus ejes centrales el cepo a la política monetaria que implicaría, al imposibilitar la aplicación de medidas contracíclicas para impulsar el crecimiento o mitigar recesiones, ya que la que regiría la política monetaria sería la Reserva Federal de Estados Unidos.

Según Tosi, el de la dolarización no es el único riesgo asociado al Bopreal. Por un lado, si bien puede ayudar a "contener la brecha siempre y cuando para el importador sea más conveniente la suscripción y venta posterior del Bopreal contra CCL vs adquirir con pesos los dólares que debe por deuda comercial en el mercado de CCL”, también le pone una especie de piso al spread cambiario al observarse que “un bajo nivel de brecha no ha ayudado en las primeras licitaciones” del bono. Por otro lado, al habilitase el uso de buena parte de la serie inicial para cancelar impuestos con la AFIP, esto “puede tener efectos no menores en la trayectoria fiscal del Tesoro en los meses que los inversores decidan hacer uso de esta opción”.